Forintárfolyam-előrejelzés 2027–2028: négy időtáv

Forintárfolyam-előrejelzésem alapforgatókönyvében az EUR/HUF a mostani 366,73-ról három hónap alatt 372 körülre, egy év alatt 378-ra, két év alatt 385-re kúszik fel. Nagyjából ennyi gyengülést hordoz már most a magyar és az euróövezeti irányadó kamat különbsége. A kockázat a széleken van, és a két szél nem szimmetrikus. Az erősebb forint felé vezető út keskeny és lassan nyílik, a gyengébb felé vezető széles, és egyszerre is megnyílhat.

Az árfolyamok az EKB október 23-i referencia-árfolyamai, a USD/HUF (327,64) az EKB-jegyzésekből számolt keresztárfolyam. Az augusztusi riport év végi sávjai frissített valószínűségekkel az októberi riportban szerepelnek.

Mi mozgatja az EUR/HUF-ot különböző időtávokon

A hajtóerőket három rétegre bontom. Napok és hetek alatt a pénzáramlás és a hangulat dönt, hónapok alatt a monetáris politika és a konjunktúra, évek alatt a szerkezeti tényezők. Ugyanaz a tényező hosszabb horizonton más súlyt kaphat.

A súlyok az én megítélésemet tükrözik. A gáz két sorban is szerepel: ezen a télen hangulati változó, egy év múlva már szerkezeti. A 2026/261-es uniós rendelet szerint az orosz LNG behozatala 2026 végéig, a vezetékes gázé 2027 őszéig, legkésőbb 2027 novemberéig megszűnik. A tizenkét hónapos horizont éppen ott ér véget.

Az EUR/USD nem véletlenül került az első sorba. Év eleje óta a forint 4,78%-kal erősödött az euróval szemben, a dollárral szemben viszont 0,04%-kal, vagyis gyakorlatilag egy helyben áll. Ezért szerepel minden alábbi táblában a USD/HUF is.

EUR/HUF három hónap múlva: 2027. január

Horizont: 2027. január 24. körül.

A sávok azt mutatják, hol állhat szerintem a pár az időszak utolsó napján. Nem valószínűségi intervallumok, és semmit nem mondanak az időközi csúcsokról vagy mélypontokról. Ez a következő három táblára is érvényes.

A négy horizont közül ennek a legsűrűbb a naptára:

• Október vége: Fed- (október 27–28.) és EKB-döntés (október 29.); a 2027-es költségvetési törvényjavaslat parlament elé kerül, szavazási időpont még nincs
• November 10.: októberi infláció, egy héttel a 17-i kamatdöntés előtt
• November 20. Moody's, november 27. S&P, december 4. Fitch: mindhárom negatív kilátást tart fenn; az időpontok sajtóértesülések
• December 15.: kamatdöntés a decemberi Inflációs jelentéssel együtt
• December 31.: az RRF-kifizetések határideje

Az MNB október 20-i közleményét a szeptemberi mellé téve egy új mondat tűnik fel: a gazdaságpolitikai intézkedések és azok piaci fogadtatása hatással vannak a monetáris politika mozgásterére. A költségvetés szó nem szerepel benne. Három hónapon belül mégis a 2027-es költségvetés az a gazdaságpolitikai lépés, amelyre a piac reagálni fog. Ez az én olvasatom.

A B-hez a naptár nagy részének simán kell lezajlania: a piac higgyen a költségvetésnek, és ne jöjjön újabb kilátásrontás. Az RRF-pénznek is még év vége előtt meg kell érkeznie. A Scope október 9-én már pozitívra javította a kilátást. Az ING október 12-i elemzése a 2027-es költségvetést, a középtávú konszolidációs tervet és a formális ERM II-tárgyalásokat nevezte a hitelesség lehetséges fordulópontjainak. A bank szerint ebben az esetben az EUR/HUF egy hónapon belül 350–355-ig is lejöhet, az MNB pedig decemberben újra vághat.

A C mögött főleg a gáz áll. Az uniós gáztárolók töltöttsége október 22-én 74,6% volt, szemben a mintegy 86%-os ötéves átlaggal (az Oilprice.com szerint, a Gas Infrastructure Europe adataira hivatkozva). A decemberi TTF-kontraktus elszámolóára 93,80 euró volt. Ha télen a TTF 110–120 euró fölé, a VIX pedig 25 fölé megy, összeállnak a C feltételei. Novemberben lejár Magyarország egyéves amerikai szankciós mentessége is az orosz olajra és gázra, a kormány hosszabbítást kér (Reuters, szeptember 24.).

A tízéves állampapírhozam (ÁKK referenciahozam) október 16-án 5,31%, 22-én 5,61% volt; a költségvetési számok azon a héten jelentek meg. Négy kereskedési nap alapján még korai következtetést levonni.

EUR/HUF fél év múlva: 2027. április

Horizont: 2027. április 24. körül.

Áprilisra lezajlik a tél. Akkor viszont már a kamatpárna vékonyodása lesz a kérdés.

Az MNB szeptemberi Inflációs jelentése szerint az infláció 2027-ben átlagosan 3,1% lesz, és 2027 közepéig kicsivel 3% fölött marad. A szeptemberi infláció 1,6% volt, így változatlan, 5,50%-os alapkamat mellett is magától zsugorodik a reálkamat. A másik oldalon az EKB emelhet: az MNB közleménye maga rögzíti, hogy a piaci árazás alapján az EKB, a Fed és a Japán Jegybank további emelése lehetséges.

Ezen a horizonton két szám dönt. Az MNB-alapkamat és az EKB betéti kamata közötti különbség most 3,00 százalékpont; legalább 2,5 pontnál az A vagy a B marad reális, 1,5 pont alatt a C felé billen a mérleg. A maginfláció szeptemberben 1,9% volt; legfeljebb 2,5% a B-t támogatja, 3,5–4% fölött a C felé mutat. Ha az ING év végi előrejelzései teljesülnek (MNB 5,25%, EKB betéti kamat 2,75%), a különbség pontosan 2,50 pont lesz, vagyis éppen a határon.

November 17., december 15., február 16., március 23.: ebbe a fél évbe négy kamatdöntő ülés esik. 2027-től évente nyolc lesz. Az alapkamat alakulását az oldal külön is követi.

EUR/HUF egy év múlva: 2027. október

Horizont: 2027. október 24. körül.

Addigra kiderül, mit hozott a költségvetés. A kormány a 2026-os hiányt a GDP 7,5%-ára teszi, 2027-re 4,9%-ot céloz. Az MNB szeptemberi jelentése 6,9%-kal és 5,9%-kal számol, de még a 2027-es terv előtt jelent meg, és maga rögzíti, hogy a kormány tervei érdemben módosíthatják a fiskális és makrogazdasági előrejelzési pályát. A kiigazítás mértékében látható különbség (a kormánynál 2,6, az MNB-nél 1,0 százalékpont) így még nem a jegybank ítélete a tervről.

A 444 október 20-i beszámolója szerint a kormány 2027-es csomagjában 1465 milliárd forint kiadáscsökkentés (a GDP 1,5%-a) és 665 milliárd forint nettó bevételnövekedés szerepel. Az elfogadás nem akadály. A Tisza kétharmaddal rendelkezik, a 2026-os módosított költségvetést a 444 szerint október 19-én 134 igen, 48 nem szavazattal fogadták el. A B valószínűsége ezen a horizonton 25%-ról 30%-ra nő, mert nagyjából egy év kell ahhoz, hogy egy célhoz közeli hiány az adatokban is látsszon.

A határok: ha a 2027-es hiányvárakozás 4,5% vagy alacsonyabb, az B; ha 6% fölé megy, az C. Az államadósság 2026 második negyedévében a GDP 75,6%-a volt, 80% fölött C-terület.

Itt kezd számítani a szerkezet is. A folyó fizetési mérleg 2026 második negyedévében 244,6 millió eurós hiányt mutatott. Az MNB az áruforgalmi hiányt és a csökkenő uniós transzfereket nevezte meg okként, csak az energiamérleg mintegy 600 millió euróval romlott. Négy negyedévre összesítve a mérleg még mindig a GDP 1,0%-ának megfelelő többletben van. Az MNB 2027-re 0,3%-ot vár; +1% fölött a B, −1% alatt a C felé mutat.

A C-ben a USD/HUF és az EUR/HUF 440-nél találkozik, mert a forgatókönyv paritást feltételez az EUR/USD-ben.

EUR/HUF két év múlva: 2028. október

Két év távlatában az áramlások alig számítanak. 2028. január 1-jétől az MNB inflációs célja 3%-ról 2,5%-ra csökken, a ±1 százalékpontos toleranciasáv változatlan. Az MNB 2028-ra 2,6%-os inflációt, 2,8%-os maginflációt, 2,8%-os növekedést, 5,2%-os hiányt és a GDP 0,6%-ának megfelelő folyó fizetési többletet vár. A kormány euróbevezetési célja a Scope hivatkozása szerint 2030.

A B az, hogy ezek a számok nagyjából teljesülnek. A C az, hogy a hiány tartósan 6% fölött ragad, az adósság 80% fölé megy, a folyó fizetési mérleg pedig a GDP −2%-a alá csúszik. A C sávja, 410–560, 150 forint széles. Két évre előre nincs alapom szűkebbre rajzolni.

Miért szélesebb a gyenge forint oldala?

Minden táblában a C szélesebb és távolabbi, mint a B. Egyéves távon a B 340-es középértéke 26,73-mal az azonnali árfolyam alatt, a C 440-es középértéke 73,27-tel felette van, csaknem háromszoros távolságra.

Az ok a sebesség. A magas carry lassan fizet: a 3,00 pontos különbség a mostani szinten évi nagyjából 11 forintot ér, hiszen a tizenkét hónapos közelítés (377,46) 10,73-mal van az azonnali árfolyam felett. A carry leépülése, az energiaimport megdrágulása és a monetáris hitelesség elvesztése viszont egyszerre is jöhet.

Az elmúlt három hónap ezt elfedi. Letöltöttem az EKB-idősort, és megszámoltam a napokat az augusztusi riport sávjai szerint. Az augusztus 3. óta eltelt 60 jegyzésből 39 esett a 355–365-ös, 21 a 365–378-as sávba, azon kívül egy sem. Október 21-én pontosan 365,00 volt a jegyzés, ezt valamelyik oldalra be kellett sorolni; a C-hez számoltam. Az egész időszak 360,18 és 369,18 között mozgott, kilencforintos sávban. Az elmúlt egy évben a tartomány 349,53 (június 16.) és 396,38 (március 9.) volt.

A volatilitás ugyanezt mutatja. A realizált volatilitás, vagyis a napi logaritmikus hozamok mintabeli szórása √252-vel szorozva, 30 napra 5,49%, egy évre 8,25%. A 30 napos értékkel egy szigma három hónapra ±10,1, fél évre ±14,2, egy évre ±20,1, két évre ±28,5 forint; az egyéves értékkel egy évre ±30,3. A táblák sávjai ennél szélesebbek. Már az A egyéves, 345–415-ös sávja is az.

Hogyan viszonyul az alapforgatókönyv a határidős közelítéshez, az ING-hez és a PPP-hez?

A negyedik oszlop a jegybanki kamatokból számolt egyszerű kamatos közelítés, nem piaci határidős árfolyam. Az azonnali árfolyamot (366,73) szorozza (1 + 5,50% × t) / (1 + 2,50% × t)-vel, az MNB-alapkamattal és az EKB betéti kamatával; újraszámoltam, az értékek egyeznek. A piaci határidős árfolyamot a bankközi swapkamatok adják, és ettől el fog térni.

Az A minden horizonton három forinton belül marad a közelítéstől. Az alapforgatókönyv szerint a forint nagyjából annyit ad vissza az árfolyamban, amennyit a kamatkülönbözeten keres. A forgatókönyvek súlyozása ezt megváltoztatja: a valószínűséggel súlyozott egyéves érték 385,20, mintegy nyolc forinttal gyengébb a közelítésnél. Ez a nyolc forint az aszimmetria, árban kifejezve.

Az ING számai banki előrejelzések. Minden általuk lefedett horizonton az én alapforgatókönyvemnél erősebb forintot mutatnak: három hónapra közelebb a B-hez, fél és egy évre nagyjából félúton az A és a B között. Az ING október 23-án is úgy látta, hogy rövid távon az energia és a kockázatkerülés nyomja a forintot, ugyanakkor az EUR/HUF felfelé 368–370-nél elakadhat. Az én háromhavi alapforgatókönyvem ennél feljebb, 372-n van. A két nézet abban tér el, mi jön előbb: a költségvetési hitelesség vagy a téli gázszámla.

A PPP-ellenőrzésnél 3%-os magyar inflációval számoltam, ez a jelenlegi MNB-cél (az MNB 2027-re 3,1%-ot vár), az euróövezetre pedig 2,5%-kal, az EKB stábjának 2027-es előrejelzésével. Két évre ez 366,73 × (1,03 / 1,025)² = 370,32-t ad. Az EKB 2%-os céljával 373,96 jön ki. A relatív árak önmagukban két év múlvára nagyjából 370–374-et indokolnak. A 385-ös alapforgatókönyv erre 11–15 forintot tesz rá, ez a fiskális és külső kockázati prémium.

Milyen pályán juthat el a forint 2028-ig?

A csendes pálya minden horizonton A: 372, 374, 378, 385, szinte rajta a kamatokból számolt közelítésen. Sok hír, az árfolyam pedig csak annyit mozdul, amennyit a carry kijelöl.

Az elmúló téli sokk pályáján az árfolyam három hónapra a C-be, 400 környékére ugrik, majd hat és tizenkét hónap között visszatér az A-ba. A gáz határidős görbéje már ezt a formát rajzolja: október 23-án a 2026. decemberi kontraktus elszámolóára 93,80, a 2027. áprilisié 79,01, a 2027-es naptári éves terméké 76,31 euró volt. Ha a tárolók kibírják a telet, ez a pálya. Ha nem, a C nem ér véget három hónap után.

A lassú csúszás fél évig az A-ban marad, egy és két évre a C-be fordul (440, 480). A tél lezajlik, aztán a 2027-es hiány 6% fölött zárul, az adósság 80% felé tart, és a negatív kilátást fenntartó három hitelminősítő egyike leminősít. Az orosz vezetékes gáz kivezetése ugyanezekre a hónapokra esik.

Mit érdemes havonta figyelni?

Ma három mutató van a B-küszöbön belül: a maginfláció, a kamatkülönbség és a német PMI. A folyó fizetési mérleg négy negyedévre számolva épp a vonalon áll, az MNB szerint idén nullára csökken. A C-oldalon egyelőre egy mutató sincs. A vonalhoz a hiány van a legközelebb. A küszöb a 2027-es hiányra vonatkozik, és az MNB erre várt 5,9%-a egy tizeddel marad el a 6%-tól; a kormány idei 7,5%-a már fölötte van. A leggyorsabban a gáz mozog: a TTF-nek mintegy 16 euró hiányzik a 110 euróhoz, miután a július 1-jei 42,78 euróról 51 euróval emelkedett.

A német PMI csak a feldolgozóiparban erős. A kompozit index 52,8-ra, kéthavi mélypontra esett, a feldolgozóipar beszerzési költségei pedig május óta a leggyorsabban nőttek, amit a gyártók az olajárral és a drágább alapanyagokkal, alkatrészekkel magyaráztak.

Kerestem idézhető nyilvános forrást a magyar ötéves CDS-felárra, de nem találtam, ezért nem került a listára.

Melyik feltevés a leggyengébb?

Kettő.

1. Meddig maradnak magasan az energiaárak. Az A arra épül, hogy a gáz nagyjából úgy olcsósodik, ahogy a határidős görbe árazza. A február végén kitört iráni háború óta Katar LNG-exportkapacitásának mintegy 17%-a megsérült (a Reutersre hivatkozó sajtóértesülések szerint), az orosz LNG év végén kiesik, a Brent elszámolóára pedig október 23-án 116,72 dollár volt.
2. Lesz-e a költségvetési célokból és az uniós jóváhagyásokból tényleges hiánycsökkentés, pénz és termelékenység. Az EU Tanácsa által október 13-án feloldott 4,2 milliárd euró a kötelezettségvállalásokat állítja helyre, a pénz később jön. A végső RRF-kifizetési kérelmet szeptember végéig benyújtották, az értékelés folyik, a kifizetések határideje december 31. A kiindulópont az első félévi hiány, amely már elérte a GDP 6,2%-át.

Hogyan olvasandó mindez

A fenti valószínűségek és sávok az én megítélésemet tükrözik. Egyik sem modellszámítás eredménye, az érvelés pedig azért van kiírva, hogy vitatható legyen. A táblák feltétellistaként használhatók: ha a havi táblában valamelyik érték átlép egy küszöböt, érdemes visszanyúlni a horizonttáblákhoz.

Az oldalon követett forinterő-index azt rögzíti, ami az árfolyamokkal már megtörtént. A felépítését a módszertani oldal írja le.

Az árfolyamok EKB referencia-árfolyamok (a USD/HUF EKB-keresztárfolyam). A kamat- és inflációs adatok az MNB, az EKB, a KSH és az Eurostat közléseiből, a költségvetési és fizetésimérleg-adatok a KSH-tól, az MNB-től és a kormánytól, a tízéves hozam az ÁKK referenciahozamából, a gázár az ICE Endex elszámolóáraiból, a VIX a Cboe-tól, a PMI az S&P Globaltól származik. A csak sajtóból megerősített adatoknál a forrás a szövegben szerepel. Nem vagyok pénzügyi tanácsadó, és ez az írás nem befektetési tanácsadás, nem ajánlás semmilyen deviza vételére vagy eladására.